Il valore di liquidazione nelle procedure concorsuali non è un semplice dato numerico estratto da una perizia, ma un parametro giuridico-economico dinamico che funge da architrave dell’intera architettura della crisi d’impresa.

Esso svolge una triplice funzione:
(i) definire il benchmark di confronto tra la soluzione concordataria e quella liquidatoria;
(ii) delimitare il perimetro applicativo della regola della priorità assoluta (APR) nella distribuzione dell’attivo;
(iii) offrire al singolo creditore il parametro per sindacare il trattamento ricevuto rispetto all’alternativa giudiziale.

Con l’entrata in vigore del Codice della Crisi d’Impresa e dell’Insolvenza (CCII), e soprattutto con le modifiche apportate dal D.Lgs. 17 giugno 2022, n. 83 (recepimento della Direttiva Insolvency UE 2019/1023) e dal D.Lgs. 13 settembre 2024, n. 136 (c.d. “Correttivo Ter”, in vigore dal 28 settembre 2024), la nozione ha assunto contorni normativi precisi e un ruolo ancora più centrale nell’ambito di tutte le procedure di regolazione della crisi.

Nella sua formulazione originaria il CCII non forniva una definizione textuale univoca di “valore di liquidazione”. Il Correttivo Ter (D.Lgs. 136/2024) ha colmato questa lacuna, riscrivendo l’art. 87, comma 1, lett. c) CCII, che oggi impone al debitore di indicare nel piano:

Art. 87, comma 1, lett. c) CCII – Testo vigente (D.Lgs. 136/2024)
«il valore di liquidazione alla data della domanda di concordato, corrispondente al valore realizzabile, in sede di liquidazione giudiziale, dalla liquidazione dei beni e dei diritti, comprensivo dell’eventuale maggior valore economico realizzabile nella medesima sede dalla cessione dell’azienda in esercizio nonché delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili, al netto delle spese».

Questa definizione introduce tre componenti fondamentali che il valutatore deve considerare:

•       Valore atomistico e/o unitario: il maggiore tra la liquidazione dei singoli beni e la cessione dell’azienda in esercizio

◦       going concern) in sede di liquidazione giudiziale.

•       Azioni esperibili: le ragionevoli prospettive di recupero da azioni revocatorie, risarcitorie e di responsabilità promosse dal curatore, al netto delle relative spese.

•       Nettizzazione: deduzione dei costi di procedura e delle prededuzioni, in modo da esprimere il valore realmente distribuibile al ceto creditorio.

L’art. 84, comma 5, CCII richiede che il piano concordatario sia accompagnato da una relazione che rappresenti il valore di liquidazione come riferimento per le regole distributive. I commi 6 e 7, riformulati dal Correttivo Ter, introducono la distinzione cardine tra:

Il doppio binario distributivo (art. 84, commi 6–7 CCII)
– Valore di liquidazione → Absolute Priority Rule (APR) Il valore corrispondente a quanto realizzabile in sede di liquidazione giudiziale deve essere distribuito nel rigoroso rispetto della graduazione delle cause legittime di prelazione (artt. 2740 e 2741 c.c.). I creditori di grado superiore devono essere soddisfatti integralmente prima di scendere ai gradi inferiori.
– Valore eccedente (surplus da continuità) → Relative Priority Rule (RPR) Per il valore eccedente quello di liquidazione, è sufficiente che i crediti inseriti in una classe ricevano complessivamente un trattamento almeno pari a quello delle classi dello stesso grado e più favorevole rispetto a quello delle classi di grado inferiore. Fanno eccezione i creditori con privilegio ex art. 2751-bis, n. 1, c.c. (lavoratori subordinati), per i quali il rispetto della graduazione rimane inderogabile anche sul surplus (art. 84, comma 7, CCII).

Il Correttivo Ter ha inoltre introdotto nel comma 6 un esplicito rimando alla definizione di “valore di liquidazione” contenuta nell’art. 87, comma 1, lett. c), rafforzando così il principio di unitarietà della nozione in tutte le procedure di regolazione della crisi.

Il Tribunale, in sede di omologazione, verifica che il credito di ciascun creditore sia soddisfatto in misura non inferiore a quanto otterrebbe dalla liquidazione giudiziale (principio di non deteriorità, art. 84, comma 1, CCII).In caso di classi dissenzienti, il meccanismo del cross-class cram down (art. 112, comma 2, CCII) consente al Tribunale di omologare il piano verificando congiuntamente:

•       lett. a): il valore di liquidazione è distribuito nel rispetto della graduazione delle cause legittime di prelazione (APR);

•       lett. b): il valore eccedente è distribuito in conformità alla RPR (trattamento almeno pari alle classi omogenee e superiore alle classi di grado inferiore);

•       lett. c): nessuna classe di creditori riceve più del dovuto (divieto di trattamento preferenziale);

•       lett. d): nessuna classe dissenziente è composta da “creditori maltrattati”, ossia da soggetti che ricevono un trattamento peggiore di quanto riceverebbero in alternativa.”

Ai sensi dell’art. 87, comma 3, CCII, il professionista indipendente che attesta il piano deve specificamente certificare che esso sia idoneo a riconoscere a ciascun creditore un trattamento non deteriore rispetto alla liquidazione giudiziale: questa attestazione ha come presupposto imprescindibile la corretta determinazione del valore di liquidazione.

Nel concordato in continuità, il valore di liquidazione assolve a una funzione tecnica fondamentale nella distribuzione delle risorse:

•       APR sul valore di liquidazione: finché non si copre il valore di liquidazione, i creditori privilegiati devono essere soddisfatti integralmente seguendo la graduazione legale. Solo dopo può operare la RPR sul surplus.

•       Surplus da continuità (valore eccedente): tutto ciò che il piano genera oltre il valore di liquidazione grazie alla prosecuzione dell’attività è considerato valore della ristrutturazione e può essere distribuito secondo la RPR, con maggiore flessibilità.

•       Continuità indiretta: il Correttivo Ter ha chiarito (art. 87, comma 1, lett. f)) che nel piano devono essere indicati anche i costi e i ricavi attesi quando la continuità è assicurata da un terzo cessionario dell’azienda in esercizio.

Nel concordato liquidatorio il valore di liquidazione opera con funzione di  soglia minima di ammissibilità: la proposta deve assicurare l’apporto di risorse esterne che incrementino il soddisfacimento dei creditori chirografari di almeno il 10% rispetto all’alternativa della liquidazione giudiziale (art. 84, comma 4, CCII). Serve a dimostrare che la gestione “privata” del liquidatore concordatario sia più efficiente di quella giudiziale, in termini di costi, tempi o rendimento.

Anche negli Accordi di Ristrutturazione dei Debiti (artt. 57–64 CCII) e nel Piano di Ristrutturazione Omologato – PRO (artt. 64-bis e ss. CCII), il valore di liquidazione costituisce il parametro di confronto per valutare la convenienza della soluzione proposta rispetto alla liquidazione giudiziale. Il Correttivo Ter ha esteso l’applicazione dell’art. 84, comma 5, CCII anche al PRO, ribadendo l’unità concettuale della nozione su tutti gli strumenti di regolazione.

La determinazione del valore di liquidazione impone il confronto tra due scenari alternativi. Secondo l’orientamento consolidato in dottrina e giurisprudenza – ora recepito dalla definizione legale dell’art. 87, comma 1, lett. c) CCII – il valore da considerare è il maggiore tra:Scenario A – Vendita Atomistica (valore statico) Liquidazione dei singoli beni (cespiti, macchinari, immobili, scorte) separatamente. Comporta solitamente l’azzeramento dell’avviamento.
I macchinari sono valutati al prezzo di usato/scarto e gli immobili come strutture nude, senza considerare la capacità produttiva del complesso. Tende a generare costi procedurali più elevati (molteplici aste, perizie, spese di custodia per ogni singolo lotto).
Scenario B – Cessione Unitaria (going concern value) Vendita del complesso aziendale organizzato, comprensivo di contratti, dipendenti e avviamento. Il CCII (artt. 121 e 194) privilegia la conservazione del valore tramite cessione unitaria o esercizio provvisorio.
Può includere il valore dell’avviamento e della continuità, risultando spesso superiore alla somma atomistica.
Regola: il valore di liquidazione è il maggiore dei due, con l’aggiunta delle ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili dal curatore, al netto delle spese (art. 87, comma 1, lett. c) CCII).

Il Correttivo Ter ha esplicitamente incluso nel valore di liquidazione le ragionevoli prospettive di realizzo delle azioni esperibili dal curatore in sede di liquidazione giudiziale. Si tratta principalmente di:

•       Azioni revocatorie (art. 163 CCII) per il recupero di atti a titolo oneroso o gratuito compiuti in pregiudizio dei creditori nel periodo sospetto.

•       Azioni di responsabilità verso amministratori, sindaci e revisori (artt. 2393 e 2476 c.c.), il cui esito positivo incrementa la massa attiva.

•       Azioni di recupero crediti e incassi da contratti pendenti.

L’attestatore dovrà quindi effettuare una valutazione probabilistica delle azioni recuperatorie, applicando una stima del valore atteso al netto dei costi legali e procedurali.
Come precisato dal Tribunale di Milano (decreto 5 febbraio 2024), ai fini della determinazione del valore di liquidazione occorre considerare il valore dinamico dell’azienda e non limitarsi alla stima atomistica.

L’art. 87, comma 3, CCII prevede che il professionista indipendente attesti, nel concordato in continuità, che il piano sia idoneo a riconoscere a ciascun creditore un trattamento non deteriore rispetto alla liquidazione giudiziale.
Questa attestazione presuppone una corretta stima del valore di liquidazione e costituisce oggetto di un sindacato giurisdizionale sia in sede di ammissibilità (art. 47, comma 1, CCII) sia in sede di omologazione.

In un contesto non strettamente legato alla crisi d’impresa, il valore di liquidazione assume la connotazione di valore di vendita forzata: la somma ragionevolmente ricavabile dalla vendita di un immobile in tempi rapidi, in presenza di una coazione a vendere da parte del proprietario-debitore.

Secondo le Linee Guida ABI e il Red Book RICS, il valore di mercato è definito come l’ammontare stimato a cui un’attività dovrebbe essere ceduta alla data di valutazione tra parti indipendenti e informate, che agiscono liberamente e senza coercizioni, dopo un’adeguata commercializzazione (“Massimo e Miglior Utilizzo”, Highest and Best Use). Il valore di vendita forzata, invece, descrive la circostanza della vendita e non una base di valore intrinseca del bene: per questo motivo le Linee Guida preferiscono parlare di Valore di Mercato con Assunzioni Speciali.

Un’assunzione è “speciale” quando si presuppone che la valutazione sia basata su fatti diversi da quelli esistenti alla data di valutazione (Red Book RICS).

Nel caso della vendita forzata, dette assunzioni riflettono:

•       Assenza di consenso libero: il venditore (spesso il debitore esecutato) non agisce volontariamente.

•       Tempi di commercializzazione compressi: il periodo di esposizione sul mercato è inferiore al normale per quel segmento.

•       Accesso limitato all’immobile: non sempre è possibile visionarlo con la dovuta regolarità (es. occupazione da parte del debitore).

•       Vincoli al credito: le condizioni di finanziamento per gli acquirenti in asta possono essere più rigide rispetto al libero mercato.

•       Incertezza del possesso: rischio legato ai tempi di effettiva liberazione dell’immobile post-aggiudicazione.

•       Asimmetria informativa: l’acquirente potrebbe non avere accesso a tutte le informazioni o alle garanzie (es. garanzia per vizi) tipiche di una vendita privata.

L’art. 568 c.p.c. stabilisce che il valore dell’immobile pignorato dev’essere determinato dall’esperto stimatore (CTU) sulla base del valore di mercato. Il prezzo base d’asta, ai sensi dell’art. 568 c.p.c., viene poi ridotto di un quarto per fissare l’offerta minima ex art. 571 c.p.c., salvo diversa disposizione del giudice.

Nella stima, la CTU deve tenere conto di eventuali abusi edilizi e oneri di regolarizzazione, dell’assenza della garanzia per vizi tipica delle vendite private, nonché dello stato di occupazione del bene, che può influire significativamente sul valore effettivamente realizzabile in asta.